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¿La política monetaria se volvió contractiva?

Banco Central de la República Argentina (BCRA)
Banco Central de la República Argentina (BCRA)
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Escribe Soledad Pérez Duhalde (*)

La base monetaria está creciendo al ritmo de la inflación. Bajó más de 10 puntos porcentuales su tasa de avance y hoy crece al 26%, mientras que a principios de año lo hacía casi al 40%.

Detrás de este comportamiento hay, sin duda, un componente endógeno. El BCRA no puede comprar dólares porque no entran. Como es sabido, todo lo frenado por remesas y ahorro privado en dólares se fuga por turismo, préstamos financieros netos del sector privado, saldo energético y pago de deuda del gobierno nacional. Para dimensionarlo debe advertirse que la intervención cambiaria pasó a terreno negativo en el acumulado anual. A la fecha la intervención es contractiva en unos $2.275 millones, mientras que en el mismo período del 2012 resultaba expansiva en cerca de $34.500 millones.

No obstante, también es cierto que se decidió a esterilizar. El stock de Lebac y Nobac ya supera los $100.000 millones, lo que representa un crecimiento interanual a septiembre de 21,8%.

Hasta mediados de 2012, el ancla nominal había sido el tipo de cambio. Sin embargo, luego de más de un lustro en el que el nivel de precios domésticos se movió a una tasa que prácticamente duplicó al de la relación Peso/Dólar, la pérdida de competitividad cambiaria comenzó a hacerse evidente y el gobierno debió hacer un esfuerzo por alinear la tasa de depreciación a la inflación. Máxime en un contexto en el que comenzaba a verificarse una incipiente reversión en los flujos de capitales globales que impulsaba a las monedas de nuestros principales socios comerciales a depreciarse, agudizando aun más el problema.

A comienzos de este año, el ancla nominal se encontraba finalmente levantada, con una tasa de depreciación del tipo de cambio que ya se ubicaba por encima del 15% interanual. No obstante, los agregados monetarios continuaban corriendo por un sendero muy elevado.

El gobierno apeló, de este modo, a controles de precios, para intentar mantener bajo control la nominalidad de la economía. Sin embargo, los controles de precios mostrarían prontamente su escasa efectividad y serían reducidos –en un primer momento- para garantizar su cumplimiento, para luego terminar caducando.

Aun así, la desaceleración en el crecimiento de los agregados monetarios, resultante de la prácticamente nula capacidad de intervención del BCRA en el mercado de cambios, terminaría dando una mano. Como se decía más arriba, hoy la base monetaria registra un crecimiento interanual de 26% y es explicado únicamente por la creciente asistencia financiera al Tesoro.

En efecto, el fisco no dejó de financiarse a través de emisión. De hecho, puede decirse que hoy el 19% del gasto está cubierto con impresión de papeles por parte del BCRA, porcentaje que es equivalente al monto total de subsidios a sectores económicos. En tanto que debe advertirse que las necesidades cubiertas con emisión fueron in crescendo en el tiempo.

De cara al año próximo, el efecto de la incapacidad de intervención en el mercado de cambios sobre el crecimiento de la base monetaria ya no aportará como este año. La base de comparación es hoy nula (el BCRA destruye pesos como resultado de la venta neta de divisas que debe realizar) por lo que de sostenerse el actual ritmo de asistencia del BCRA al fisco, la base volverá a acelerarse; a menos que la autoridad monetaria esté dispuesta a continuar perdiendo reservas a ritmo como viene haciéndolo hasta ahora.

Moderar el crecimiento de los agregados monetarios, so pena de provocar una espiralización en el nivel de precios domésticos, deberá ser el resultado de una reducción sustancial en la asistencia del BCRA al fisco, sumado a un mayor ritmo de esterilización de la cantidad de dinero inyectada.

En suma, el fisco deberá gastar menos y ese menor gasto deberá ser, en mayor medida, fondeado por el sector privado (vía colocación de LEBACs y NOBACs).

(*) Coordinadora de Análisis Económico de Abeceb

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